市場は合理的か：「株トレーダーは男性ホルモンで動く」研究

株のトレーダーと、体内の男性ホルモンの相関関係を研究した一連の成果が発表された。

この研究を率いているのは、英国ケンブリッジ大学の神経科学者John Coates氏。ウォール街でトレーディング・デスクのオペレーターを務めたことがある人物でもある。

最初の研究は、現在の金融危機がまだ初期段階だった2008年4月に行なわれた。Coates氏の研究チームはまず、トレーディングがホルモンの大きな不可逆的変動を生み出すことを示した。

取引に成功するとテストステロン[男性ホルモン作用を持つ物質の総称であるアンドロゲングループの1つ]のレベルが上がり、過剰なリスク・テイキン グ[リスクをとる行動]を後押しした。一方、取引に失敗したときはコルチゾールのレベルが上がった。コルチゾールはストレスホルモンで、過度の慎重さを招 くことがある。

Coates氏は、市場の通常の値動きが暴騰や暴落へと転じる際に、こうした生理学的な傾向がからんでいる可能性があると考えている。

4月の調査は、数日という期間でテストステロンと取引の成功を結びつけたものだったが、新しい調査はもっと長期的な効果に目を向けている。

1月12日(米国時間)付けの『米国科学アカデミー紀要』(PNAS)に掲載された最新の調査結果は、ロンドンのトレーダー44人を対象にしている。

優秀な成績を上げているトレーダーの多くに、人差し指よりも薬指が長い傾向があった。この指の長さの比率は、胎児期にアンドロゲンにどれだけ多く曝 されたかということと関係している。他方で、胎児期に曝されたアンドロゲンが多いと、成人になってからテストステロンのレベルが上がると考えられている。

人差し指と薬指の長さの比率との相関については、性的嗜好や運動の素質から積極性や攻撃性までのさまざまな特徴がこれまでに指摘されている。こうし た研究の中には、再現性がなく、現代版の骨相学だと批判されているものもある。しかしこの比率が、胎児期に曝されるアンドロゲンによって変わることについ て、専門家の意見は一致している。

そして、このような胎児期の「アンドロゲン・シャワー」が、成人になってからのテストステロンのレベルを決定づけ、ホルモンを調節する代謝経路を作 ると考えられている。わずか数分のうちに巨万の富が築かれ、また失われるトレーディング・ルームも、こうしたホルモンの流れの影響を受けている可能性があ るというわけだ。(ただし、Coates氏の論文には断り書きがついている。指の長さの比率をテストステロンの通常レベルを完全に表すものと見ることはで きず、Coates氏が調査した44人のトレーダー以外でも同じ結果が再現されるかどうかを見る必要があるというものだ)

研究論文の筆頭執筆者であるCoates氏はこう語る。「トレーディングは身体活動だ。トレーダーは視覚運動的に情報を読み取り、株価に矛盾が見られたら即座に反応しなければならない。こういった活動には、必要な身体的特性というものがある」

「市場がどのように選択を行なうのか、市場が何によって選択するかにわれわれは注目している。どうも市場は、合理的期待ではなく生物学的な特徴に よって選択しているようだ」と、Coates氏は話す。そうだとすると、市場を「オイルをたっぷりさした合理的な機械」というイメージで見ている私たちの 見方は的外れだということになる。

ペースの速い取引所においては、男性ホルモンの過剰が成功に結びつきやすい。一方で、世界経済の舵取りを、ホルモンのバランスが崩れた意思決定者が 行なっているということにもなる。現在の金融の世界は、とにかく積極的でまず行動という人物を好む傾向があるが、このことが悪影響を及ぼしている可能性も あるのだ。

Coates氏は、現在の経済危機を生物学では説明できないことを強調している。今回の経済危機の根底には、とんでもない役員報酬や、間違った経済政策や、規制の失敗がある。

しかし、ここまでの危機の糸口となったのは――そしてその危機を生み出した間違いと悪事とを、大衆が受容した根底にあるのは、自由な市場と経済活動 の根本的な合理性に対する、幅広い信念の存在だった。市場と経済活動が合理的なものだという仮説は、いま一度検討してみる必要があるかもしれない。

「市場は効率的であるという理論が、この15年間、多くの政策の根底にあった。市場は、合理的な期待を掲げるトレーダーや投資家を選択するものとさ れている」と、Coates氏は言う。「われわれが生物学に注目しているのは、そのようなパラダイムを基盤としている経済は砂上の楼閣だと考えるからだ」

米ロックフェラー大学のBruce McEwen教授(神経内分泌学)は、Coates氏の研究結果について、性ホルモンに曝されることの効果に関する動物での研究を補強するものだと話す。

「(性ホルモンによって)神経系に傾向が与えられ、その結果、行動はある方向へと発達する」と、McEwen教授は言う。「このケースでは、ああいったスピードの速い株取引での成功につながるスキルが発達した」

一方で米ハーバード大学のAnna Dreber氏(経済学)は、人差し指と薬指の長さの比率はテストステロンの通常レベルの指標として有望だが、厳密なものではないと述べる。Dreber氏とCoren Apicella氏(経 済人類学)は、大学生を対象にリスク・テイキングの調査を実施したが、指の長さの比率とリスクをとる行動との間に相関を見いだすことができなかった。ただ しApicella氏は、絶え間ない警戒と素早い対応が求められるトレーディングの場だと、相関関係が強く出るかもしれないと述べている。

「最近生まれた行動経済学は、人間の特性についてより現実的な見方をしている」とDreber氏は語る。「それらの理論的根拠を理解することは次の段階であり、Coates氏のような研究者はそういう研究を行なっている」

「市場は自然状態だと思われているかもしれないが、不変の法則があるわけではない。市場は銀行の規制や報酬体系などによって決定されており、これらを変えれば、別のタイプのトレーダーが選択されるだろう」とCoates氏は語る。

Coates氏は、同氏が研究対象にした、1分1秒を争うような速いペースのトレーディングの性格を、バンキングやアセットマネージメントの領域に 入れないことを推奨している。「[規制が変われば、]速いペースのトレーディングを好まず、完全な情報や知恵や慎重さが必要なトレーディングを行なう人が 選択されていくだろう]